闰土股份：分散染料回暖 公司盈利改善

　　投资要点

　　公司营业收入与利润主要来自染料业务

　　公司营业收入和利润主要来自于染料业务，2012年中期，染料业务占公司主营业务收入和利润比重分别为73.09%和66.15%。目前拥有10万吨分散染料、3万吨活性染料、5万吨保险粉、2万吨H酸、26万吨浓硫酸等产能，未来计划扩大分散染料产能，新建双氧水等项目。

　　中国染料产量稳步增长，行业平均毛利率15%左右

　　中国是世界染料最大生产和消费国，2010年染料产量约占世界产量的54.7%，消费量约占世界消费量的42.36%，2001~2011年中国染料产量年均增长率为8.64%，2011年出口染料数量在30万吨以上，染料行业平均毛利率15%左右。

　　分散染料受益行业景气恢复，大幅提升公司业绩

　　分散染料价格于2012年7~8月见底，2013年1月，分散染料市场价达1.9万元/吨左右。闰土股份（002440）与浙江龙盛（600352）诉讼案得到和解后，龙头企业对于分散染料市场掌控力进一步提升。公司未来业绩增长主要来自于分散染料景气恢复与产能提升，分散染料价格提升1000元/吨（不含税），将增厚公司EPS0.18元。

　　公司活性染料未来看点在于上游H酸

　　公司目前活性染料产能为3万吨，毛利率为16%左右。H酸占活性染料生产成本约30%左右，未来控制活性染料的关键中间体H酸。公司目前H酸产能为2万吨，75%左右对外销售。有装置不可抗拒停车后将导致H酸行业供给偏紧，H酸价格上扬或推动活性染料涨价，产业链一体化企业受益。

　　保险粉行业景气驱动盈利提升

　　保险粉行业集中度提高，2012年价格大幅上扬。2012年中期公司保险粉业务毛利率高达50.28%，2013年保险粉行业新增产能较少，价格预计保持高位，公司2013年保险粉销量有望进一步提升，保持较好盈利。

　　募集与超募项目助推2013~2014年业绩增长

　　2.3万吨/年的萘系列产品、3.2万吨/年的苯、苯磺化系列产品项目将于2013年上半年投产，16万吨/年烧碱预计2014年年底前投产，募集与超募项目投产后，公司产业链更为完善，盈利能力进一步增强。

　　盈利预测与投资建议:

　　我们预测公司2012~2014年EPS分别0.78元、1.02元、1.26元，目前股价对应2012~2014年动态PE分别为23.7、18.1、14.7倍，公司产业链完整，抗风险能力强，估值水平不高，首次给予公司“推荐”评级。

　　风险提示:下游纺织印染持续低迷，环保处理相关费用加剧。

　　机构来源：平安证券